如果您在 2025 年初买入美国黄油，价格约为每磅 2.50 美元。到了 12 月，同样的黄油只要 1.45 美元。
那是 12 个月内 42% 的跌幅。不是一次波动。不是一次回调。而是美国最为人熟知的乳制品大宗商品之一的彻底重新定价。
根据 Vesper Price Index 的美国黄油价格，单位为美元/磅
事情如何走到这一步，其实就是当一个行业生产出多到没人吃得完的脂肪时会发生什么的故事。
1 月：廉价稀奶油铺好舞台
这一年以一个被多数采购方忽略的警示信号开场。美国部分地区的稀奶油乘数跌到 0.6，意味着稀奶油相对黄油以历史性折价成交。在得克萨斯与爱达荷这样牛奶产量激增的州，乘数触及 0.35 与 0.4，反推回去，稀奶油价格低至 0.94 美元/磅。
作为参照：稀奶油乘数低于 1.25 就意味着搅制黄油有利可图。到了 0.4，那基本上是白送的钱。
2024 年黄油产量已经同比增长 5.52%，达到 22.32 亿磅。而造就这轮增长的条件（更大的存栏、牛奶中更高的脂肪含量、低廉的饲料成本）并没有改变。如果说有什么变化，那就是它们在加速。
CME 黄油在 2.50 美元/磅附近。但时钟正在走。
2 月：产奶高峰来得早
到 2 月，稀奶油价格已经自由落体。多份报告确认稀奶油低于 1.90 美元/磅，部分成交远低于此。春季产奶高峰提前到来，美国牛奶的脂肪含量处于历史高位。
CME 的黄油价格开始下滑。1 月中旬一周内下跌 0.08 美元/磅。2 月又下了一台阶。建库正在进行，但稀奶油的绝对数量压倒了通常的季节性模式。
关键的一点是：并非所有稀奶油都变成了黄油。冰淇淋、奶油干酪、无水奶油以及其他脂肪类产品也在满负荷运转。但 2025 年初黄油产量接近 3% 的同比增长依然可观。
在 2.35 美元/磅并继续下行时，买家开始收手，等待更低的价格。而这当然也帮着把价格压了下去。
3 月：关税带来不确定性，产量不及预期
3 月出现了两件将影响全年的事。
第一，对加拿大与墨西哥进口商品加征 25% 的美国关税生效，立刻招致反制。加拿大对美国商品加征 25% 关税。中国对所有乳制品加征 10%。就黄油本身而言，直接的出口影响有限（美国仍是净进口国），但更广泛的市场焦虑把 CME 所有价格往下拖。
第二，1 月的黄油产量数字低于预期。同比仅 +0.46%。面对那片廉价稀奶油的汪洋，市场预期更高。这引发了一小波价格反弹。
但反弹没有持续。根本的故事没有改变：系统里的乳脂实在太多了。
4 月：“Liberation Day”与出口这道题
4 月 2 日带来了对全球加征的 10% 至 50% 的美国关税。金融市场暴跌。乳制品市场相对稳住，但不确定性又压上一层。
对黄油来说，更重要的数字是产量。4 月数据显示黄油同比增长 3.86%，同时干酪产量创下新高。每一台可用的搅制设备都在运转。可冷库数据却向下意外：期末库存的增长没有预期那么多。
原因是什么？出口。美国黄油相对世界其他地区已经便宜到让国际买家大举建仓。2 月出口同比激增 124.88%。加拿大、沙特阿拉伯，甚至荷兰都在买美国黄油。
这成了 2025 年的决定性动态：创纪录的产量，被创纪录的出口部分抵消。
5 月：供应充裕，奶价下行
5 月印证了这些担忧。全国牛奶产量同比增长 1.56%，按成分调整后增长达到惊人的 3%。南部各州录得 7.5% 的增长。奶牛存栏达到 942.5 万头，为两年来最高。
三类牛奶达到 17.45 美元/cwt，四类牛奶为 17.96 美元。两者自 2021 年 10 月以来首次低于 18 美元。收入端的挤压是真实的，但饲料成本足够低，足以让利润率维持为正、产量继续运转。
在冷库数据低于预期之后，黄油价格在 2.50 美元/磅附近获得暂时支撑。但结局已经写在墙上：产奶高峰交出的脂肪，多过美国能消费的量。
6 月：全国乳制品月，全国性的低价
6 月产量数据讲了一个鲜明的故事。黄油产量达到 1.855 亿磅，用一位分析师的话说，全球买家“终于发现了美国黄油”。当价格折让足够大时，口味与色泽的差异对工业用户就成了次要问题。
但最能说明问题的数字是全脂牛奶粉。全脂乳粉产量年初至今飙升 36.19%，这是加工商拼命为多出来的脂肪寻找出路的直接后果。更多的全脂乳粉意味着世界市场上更激烈的竞争，价格被进一步压低。
随着气温上升，稀奶油价格短暂回升，但季节性收紧比往常温和得多。黄油守在 2.50 美元/磅附近，靠的是出口需求，而不是国内基本面。
7 月：先是高温，然后是更多供应
7 月初的全国性热浪短暂收紧了稀奶油市场。现货牛奶价格飙升。稀奶油乘数从 0.85（高峰水平）回到 1.22 附近。有几周时间，生产新鲜黄油又变贵了。
没能持续。
7 月黄油产量达到 1.801 亿磅，又一个新高。American Cheese 产量同比增长 5.55%。新的干酪工厂在开足马力，而每生产一磅干酪也会产生液态乳清，与黄油争夺加工产能。
黄油价格在 2.50 美元/磅附近徘徊，但底部正在变软。今年前五个月的出口比去年同期多出 2,500 万磅。这很可观，但不足以抵消产量的持续增长。
8 月：全球乳脂市场断裂
8 月是转折点。
数月来，美国黄油在出口中找到了安全阀，尤其是流向欧洲，那里因自身供应担忧而价格一直偏高。但到了 8 月，欧洲与新西兰的黄油产量终于追上了需求。
一年多来不断吸收美国与大洋洲黄油的那个欧洲乳脂需求“黑洞”，到达了饱和。欧洲的大宗黄油买家表示 2025 年的需求已经覆盖。门关上了。
失去了出口这个出路，美国黄油库存开始快速累积。Dairy Market News 报告的周度冷库量，仅在 8 月前 11 天就跳升 9%。稀奶油价格跌到四年来最低的 8 月水平。
CME 黄油跌破 2 美元/磅。
9 月：穿透底部
9 月很残酷。黄油击穿 2 美元/磅并继续下跌。
这笔账毫不留情。8 月牛奶产量同比增长 3.37%。9 月跳升 3.99%，奶牛存栏达到 952 万头。黄油产量年初至今增长 5.44%。而如今欧洲价格同时崩塌，美国出口在每一条贸易航线上都面临激烈竞争。
到 9 月中旬黄油跌到 1.805 美元/磅。到 9 月下旬跌到 1.62 美元/磅。自 2020 至 2021 年以来，干酪价格首次超过黄油价格，这个指标说明乳制品板块的脂肪一侧供应过剩到了什么程度。
一位分析师提议淘汰部分美国奶牛存栏以重新平衡供应。当养殖户开始把缩减存栏当作市场管理工具来讨论时，你就知道利润率有多紧了。
10 月：政府停摆遇上价格发现
10 月多了一层不寻常的复杂性：美国政府停摆让 NASS 报告系统下线。没有产量报告。没有库存水平。没有官方贸易数据。
市场只能靠有依据的猜测运行。Vesper 的预测工具估算 8 月黄油产量为 1.72 亿磅（后来公布的实际数字与之接近）。但数据缺失在本已紧张的市场中放大了不确定性。
在冷库数据显示库存增长不及担忧之后，黄油因空头回补短暂反弹到 1.80 美元/磅。但这波反弹很短命。来自欧洲的全球竞争，以及日益活跃的新西兰（带着强劲产量进入新的产奶季），让压力持续存在。
到月底，黄油再次收低。价格已经没有任何基本面支撑。
11 月：1993 年以来最大的存栏
11 月的数据（在停摆结束后发布）确认了供应扩张的规模。美国奶牛存栏达到 957.5 万头，为 1993 年以来最大。比一年前多出 20.8 万头。
Daily Dairy Report 的 Sarina Sharp 点出了问题所在：有意义的存栏收缩通常需要至少六个月的持续亏损。多数生产者两周前才刚收到第一张令人失望的牛奶结算单。在廉价饲料与高企的牛肉收入缓冲之下，Sharp 指出收缩还要再花至少六个月。
8 月黄油产量同比飙升 8.1%。CME 现货黄油（1.45 美元/磅）与消费端零售价之间的价差已经拉大到 2.77 美元/磅，比正常水平高出一美元以上。消费者在商店里仍在支付高价，而下面的大宗商品市场早已崩塌。
12 月：底在哪里？
这一年以黄油 1.45 美元/磅收尾，比 1 月低 42%。
12 月初的 Global Dairy Trade 拍卖进一步重击乳脂市场：黄油在单场拍卖中暴跌 12.4%，至 5,169 美元/吨。无水奶油下跌 9.8%。这份疲弱是全球性的、结构性的，看不到反转迹象。
2026 年第一季度欧洲黄油的远期价格在 4,000 欧元/吨以下成交。美国黄油多年来首次没有出现感恩节前的紧张行情。买家已经备货，卖家手里货很多，季节性的需求提升根本没有出现。
对于 2025 年买入、卖出或生产黄油的任何人来说，信息很清楚：这个市场已经从根本上重新定价。
是什么造成了 2025 年的黄油崩塌？
三股力量共同造就了近年记忆中美国黄油价格最陡峭的年度跌幅。
脂肪比以往任何时候都多。 仅 2025 年上半年，美国乳脂产量就增长 3.27%，背后是更大的存栏与创纪录的成分含量。2024 年脂肪含量的全国平均值达到 4.23%，并继续攀升。每多出一磅脂肪，就需要一个出路。
创纪录的出口买来了时间，然后用尽了。 今年前七个月美国黄油与无水奶油的出口打破了所有纪录。超过 8,700 万磅黄油与 4,700 万磅无水奶油被运出。但当欧洲市场在 8 月饱和，这个安全阀就关上了。
全球同步。 多年来第一次，所有主要生产地区同时扩张。美国、欧洲、新西兰与南美在 2025 年下半年全部录得更高的牛奶产量。没有地方可以转移过剩，因为每个人都有过剩。
美国黄油接下来会怎样？
美国黄油市场变化很快。每一周，新的产量数据、冷库报告、贸易流向与价格变动都会重塑这幅图景。
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